Jakarta, Gatra.com - Fluktuasi nilai tukar masih menjadi ancaman bagi emerging market economies (EMEs). Mata uang rupiah terdepresiasi hingga level terendah Rp15.667 per dolar (3/11) dibandingkan awal tahun 2022, sebesar Rp14.279 per dolar AS.

Posisi rupiah lebih baik dibandingkan baht, Thailand dan ringgit, Malaysia terhadap dollar AS. Mata uang rupiah terdepresiasi 9,72 persen, sementara baht Thailand 14,16 persen dan ringgit Malaysia 13,36 persen pada awal November 2022 dibandingkan awal tahun 2022.

Depresiasi mata uang EMEs dipicu oleh tingkat inflasi AS yang masih relatif tinggi 7,7 persen pada Oktober 2022. Inflasi AS masih jauh dari target The Fed, Bank Sentral AS, sebesar 2,0 persen.

Inflasi tinggi mengindikasikan bahwa The Fed akan terus menaikkan suku bunga acuan, Federal Fund Rate (FFR) hingga inflasi AS mendekati 2,0 persen. Kenaikan FFR membuat capital outflow (aliran modal keluar EMEs) yang menekan nilai tukar EMEs.

Sejalan dengan itu, ekonom AS, Dornbusch (1976) memperkenalkan konsep overshooting dalam penentuan nilai tukar. Konsep ini sangat populer dan menjadi bagian utama pendekatan moneter Keynesian dalam penentuan nilai tukar.

Dornbusch Overshooting

Dornbusch overshooting model menyatakan bahwa ketika terjadi tekanan pada perekonomian maka nilai tukar merespon sangat cepat. Dalam jangka pendek, nilai tukar terdepresiasi tajam, lebih besar dari keseimbangan jangka panjangnya (overshooting).

Pada saat yang sama, harga barang dan upah merespon tekanan secara gradual (lambat). Asumsi Dornbusch overshooting model, harga dan upah bersifat sticky (kaku) dalam jangka pendek. Penyesuaian harga dan upah terjadi secara gradual dalam jangka Panjang.

Kekakuan harga barang dan upah disebabkan oleh beberapa hal, kontrak dilakukan dalam jangka panjang, penyesuaian harga berbiaya mahal, ketidaksempurnaan informasi, kebijakan price control, dan konsentrasi pasar di beberapa negara.

Kenaikan Jumlah Uang Beredar (JUB), asumsi harga sticky, menyebabkan penawaran uang riil meningkat, permintaan dan harga surat berharga naik, yield surat berharga turun, dan suku bunga ikut turun sehingga membuat surat berharga tetap menarik.

Penurunan suku bunga menyebabkan capital outflow, investor memilih asset dengan yield lebih tinggi. Mata uang domestik mengalami tekanan, terdepresiasi (overshooting) dalam jangka pendek. Mendongkrak ekspor dan mengurangi impor.

Secara gradual harga dan upah mengalami kenaikan dalam jangka panjang. Penawaran uang riil turun, permintaan dan harga surat berharga turun, membuat yield surat berharga naik, selanjutnya suku bunga ikut naik.

Kenaikan suku bunga menyebabkan capital inflow (aliran modal masuk), investor membeli asset domestik dengan yield lebih tinggi. Nilai tukar terapresiasi menyebabkan impor naik karena harga barang impor lebih murah dalam mata uang lokal dan ekspor menurun.

Implikasi Kebijakan

Ekonom AS, Kallianiotis (2021) menguji secara empiris Dornbusch overshooting model dan menunjukkan dua hasil berbeda, di mana mata uang dolar Kanada mengalami overshooting, euro dan yen Jepang tidak ada overshooting.

Mata uang dolar Kanada per dolar AS merespon tekanan, kenaikan penawaran uang riil, secara cepat terdepresiasi, respon harga barang dan upah bersifat gradual. Respon yen Jepang dan euro sangat cepat disertai oleh perubahan harga barang dan upah (flexible price).

Pergerakan nilai tukar tidak memiliki hubungan dengan faktor fundamental dalam jangka panjang. Fluktuasi nilai tukar lebih banyak dipengaruhi oleh aktifitas perdagangan, capital flows (aliran modal), dan tindakan spekulasi di pasar valuta asing.

Dornbusch (1976) menyatakan bahwa fluktuasi nilai tukar dipengaruhi oleh perbedaan JUB, pertumbuhan output riil, dan kecepatan penyesuaian suku bunga antara Indonesia dengan AS. Suku bunga riil antara dua negara diasumsikan sama.

Negara dengan kebijakan kontrol harga (price control) dan struktur pasar terkonsentrasi pada beberapa komoditi mengalami overshooting nilai tukar dalam jangka pendek (sticky price). Sebaliknya, mata uang dengan harga dan upah fleksibel tidak mengalami overshooting.

Overshooting tidak terbukti pada mata uang tertentu menunjukkan bahwa dalam jangka panjang tidak ada hubungan antara nilai tukar dengan faktor fundamentalnya. Kebijakan moneter tidak berdampak pada nilai tukar dalam jangka panjang.

Oleh:

Muhammad Syarkawi Rauf

Dosen FEB Unhas dan Komut PTPN IX Jawa Tengah